"LE MINISTRE"

Politiques monétaires 2015 et 2016 avec perspectives 2017 En RDC

POLITIQUES MONÉTAIRES EN RDC
Depuis 2015, la Banque Centrale du Congo a mené sa politique monétaire dans un environnement économique difficile, caractérisé par un ralentissement de la croissance aussi bien sur le plan national qu’international. A cet effet, l’Autorité Monétaire a maintenu la mise en œuvre d’une politique monétaire accommodante. En effet, le coefficient de la réserve obligatoire sur les dépôts à vue en monnaie nationale a été revu à la baisse. En plus, l’instrument Bon BCC est resté dynamique et son action a été orientée vers l’injection de la liquidité. Le taux directeur, pour sa part, a été maintenu inchangé. Par ailleurs, il convient de relever que l’objectif final de la politique monétaire a été réalisé en deçà de sa cible.
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I. POLITIQUE MONETAIRE DE 2008-2015

En 2008, la politique monétaire a été marquée par deux faits majeurs :
-  la poursuite de la réforme du cadre opérationnel ;
-  l’impact des chocs internes et externes dû, d’une part, à la reprise d’hostilité à l’Est et, d’autre part, aux effets de la crise alimentaire et énergétique ainsi qu’à la crise financière et économique internationale.

Au cours de l’année 2009, la politique monétaire a été globalement restrictive en raison de la nécessité de contrer les tensions inflationnistes ayant affecté le cadre macroéconomique. En raison du recul accéléré de l’inflation au cours de l’année 2010, la Banque Centrale du Congo a progressivement et prudemment assoupli sa politique monétaire. De mars à août, elle a revu à la baisse son principal taux de base à cinq reprises en vue d’impulser une détente des taux d’intérêt dans l’économie, soutenir le crédit au secteur privé et accompagner la croissance de l’activité économique.

Les objectifs quantitatifs établis par la programmation monétaire relatifs à l’inflation, la masse monétaire et la base monétaire ont été tous atteints en 2010. Ces performances tiennent principalement au renforcement au niveau institutionnel du cadre de coordination des politiques budgétaire, monétaire et de change.

Le Comité de Politique Monétaire (CPM) de la BCC est le cadre de suivi de la politique monétaire. Il procède à la surveillance de la conjoncture en vue de dégager des orientations à prendre en la matière. En 2011, le CPM a tenu treize réunions ordinaires et cinquante-deux restreintes. Les réunions hebdomadaires du CPM, d’une part, rentrent dans le cadre du suivi rapproché de la conjoncture et, d’autre part, permettent l’analyse des prévisions des facteurs de la liquidité bancaire afin d’orienter les interventions hebdomadaires de la BCC sur les marchés monétaire et de change.

En 2011, deux des trois principaux objectifs quantitatifs de la politique monétaire ont été atteints. Le taux d’inflation annuel s’est établi à 15,4 % contre une cible révisée de 17,0 % retenu dans le cadre du PEG II. La masse monétaire au sens strict a enregistré un taux de croissance de 11,8 %, soit 5,3 points de moins que celui fixé dans la programmation monétaire. Le niveau de la base monétaire au sens strict, l’une des cibles monétaires, a connu un dépassement, enregistrant une hausse de 30,2 % contre un objectif de 23,2 %.

L’année 2012 a globalement été sereine sur le plan de la conduite de la politique monétaire. En effet, malgré les incertitudes qui ont affecté l’environnement économique et financier international, l’objectif principal de la politique monétaire à savoir la stabilité du niveau général des prix a été atteint.

En réaction aux perspectives favorables concernant l’évolution du cadre macroéconomique, la Banque Centrale du Congo a procédé à un assouplissement de sa politique monétaire. Dans ce cadre, elle a, d’une part, revu à la baisse, à six reprises, son principal taux de référence et, d’autre part, réalisé des injections de liquidité via les adjudications des billets de trésorerie.

La politique monétaire, en 2013, a été conduite dans un contexte marqué par la divergence de l’environnement économique aux niveaux international et national. Sur le plan international, il a été observé une décélération de la croissance économique suite à la poursuite des politiques d’austérité dans la plupart d’économies des pays avancés alors que sur le plan national, l’environnement a été marqué par la maîtrise de l’inflation et l’accélération de la croissance économique. Dans ce contexte, la politique monétaire a été assouplie. En 2013, l’objectif final de la politique monétaire a été atteint. En effet, le taux d’inflation s’est établi à 1,07 % contre une cible de 4,0 %.

Pour ce qui est des objectifs intermédiaire et opératoire, ils ont globalement subi des dépassements par rapport à leurs niveaux programmés. En effet, la base monétaire au sens strict s’est accrue de 17,0 % contre un accroissement programmé de 15,3 %. Quant à la masse monétaire hors provisions et dépôts en devises, elle a progressé de 21,3 % contre une hausse programmée de 18,3 %.

Au cours de l’année 2014, l’action de l’Autorité monétaire s’est de nouveau inscrite dans le sens de l’assouplissement de sa politique monétaire. En effet, le coefficient de la réserve obligatoire sur les dépôts à terme en monnaie nationale a été revu à la baisse et une injection de la liquidité a été opérée via l’encours du Bon BCC. Par ailleurs, le taux directeur a été maintenu à un niveau très bas. Toutefois, l’objectif final de la politique monétaire s’est situé en deçà de sa cible.

En effet, le taux d’inflation s’est établi à 1,03 % contre un objectif de 3,7 %. En outre, la base monétaire au sens strict et la masse monétaire hors provisions et dépôts en devises ont enregistré des croissances respectives de 11,3 % et 9,8 % contre de niveaux programmés de 13,9 % et 20,1 %. Cette situation s’explique principalement par un faible accroissement des facteurs autonomes de la liquidité, en particulier les avoirs intérieurs nets.

Au cours de l’année 2015, les objectifs de la politique monétaire ont été atteints avec les mêmes instruments le taux directeur, le coefficient de réserve et les bons BCC. Elle est restée prudentielle avec une tendance d’assouplissement de ces instruments traditionnels

II. Cadre opérationnel de la politique monétaire

Le cadre opérationnel de la politique monétaire de la Banque Centrale du Congo est composé des trois instruments, à savoir :

-  les taux d’intérêt appliqués sur le refinancement accordé aux banques : ils se composent du taux d’intérêt sur les prêts à court terme (qui est aussi le taux directeur) et le taux sur les facilités permanentes (supérieur au taux directeur de 2,5 points). Le taux d’intérêt est généralement activé pour faire face à des chocs conjoncturels sur la liquidité et sur les prix ;
-  le coefficient de la réserve obligatoire : les ajustements de cet instruments sont opérés en cas de choc structurel sur la liquidité ;
-  les appels d’offres des billets de trésorerie (BTR) sont destinés à la gestion courante de la liquidité et réagissent à des chocs permanents sur la liquidité bancaire.

Au cours de l’année 2008, le cadre opérationnel de la politique monétaire de la Banque Centrale a connu d’importantes réformes. La première réforme, intervenue au début du deuxième trimestre, concerne la mise en place des adjudications des BTR. En effet, à partir du 3 avril 2008, les interventions de la Banque Centrale sur le marché monétaire, via le BTR, ne se réalisent plus que par voie d’appels d’offres, suivant la méthode d’adjudication à l’américaine.

Cette dernière, à la différente de la méthode hollandaise utilisée dans le cadre des adjudications des devises, rémunère les soumissions retenues aux taux d’intérêt proposés par les soumissionnaires sélectionnés. Plusieurs faits sont le corollaire de cette réforme :
-  le taux d’intérêt du BTR et la quantité des BTR à l’équilibre sont déterminés par le jeu des forces du marché (l’offre et la demande du titre) ;
-  le taux d’intérêt du BTR n’est plus un instrument de politique monétaire ;
-  l’offre des BTR est déterminée par les prévisions des facteurs autonomes de la liquidité bancaire et non plus par la seule demande des banques.

Cette réforme du cadre opérationnel participe au projet d’alignement des instruments de politique monétaire sur les standards internationaux, lesquels consacrent l’adoption des instruments indirects favorables au développement des marchés financiers. La souplesse conférée à l’instrument BTR vise à donner davantage de flexibilité à la politique monétaire et à réorganiser le marché monétaire.

Trois réformes supplémentaires du cadre opérationnel ont été opérées au troisième trimestre 2008. Il s’agit
-  de la réintroduction de la maturité de 28 jours,
-  du passage d’un BTR non négociable à un BTR négociable sur le marché et
-  de la fixation d’un plafond sur le taux d’intérêt du BTR (pour éviter une surenchère qui alourdirait le coût de la politique monétaire).

Cependant, il convient de relever qu’en dépit du caractère négociable du BTR, le marché secondaire de cet actif n’est pas encore dynamique à la suite de la prédominance de la maturité de 7 jours. Par ailleurs, le segment du marché des BTR à 28 jours demeure étroite en raison de la persistance du facteur risque (volatilité macroéconomique) qui réduit l’attrait de cette maturité.

En 2009, la Banque Centrale du Congo a maintenu le même cadre opérationnel que celui de 2008. En 2010, le cadre opérationnel de la politique monétaire de la BCC est demeuré le même qu’en 2009. Il a reposé sur les taux d’intérêt sur le refinancement, le coefficient de réserve obligatoire et les appels d’offres du Billet de Trésorerie (BTR).

Le cadre opérationnel de la politique monétaire n’a pas subi de changement en 2011. Cependant, En ce qui concerne le taux directeur, il a fait l’objet de trois révisions au cours de l’année. La première, intervenue le 28 janvier 2011, a consisté en une hausse de
7,5 points de pourcentage du principal taux de base de la BCC, lequel est passé de 22,0 % à 29,5 %. Ce durcissement a été dicté par la volonté de contrer les tensions inflationnistes au début de l’année.

La deuxième révision, effectuée le 19 octobre, s’est traduite par une réduction à 24,5 %. Elle a été justifiée par la décélération de l’inflation, d’une part, et par la nécessité d’accroître l’offre de monnaie afin de répondre à la hausse de la demande de monnaie dans un contexte de campagne électorale, d’autre part.

Les inquiétudes tenant au processus électoral n’ayant pas induit des pressions sur les prix à la consommation, la Banque Centrale du Congo a procédé à une seconde réduction de son taux de base à 20,0 % dès le 23 décembre 2011. Par cette décision, elle a lancé un signal positif aux opérateurs économiques afin d’encourager le crédit et l’investissement.

En 2013, quelques modifications ont été apportées au cadre opérationnel de la politique monétaire de la BCC en vue d’accroitre l’efficacité de ses instruments. En effet, la possibilité de souscription au billet de trésorerie a été restreinte aux seules banques commerciales, la discrimination dans la fixation du coefficient de la réserve obligatoire a été introduite et un reflux du taux directeur de la Banque Centrale a été noté au regard du niveau faible de l’inflation.

La modification du cadre opérationnel amorcée en 2013 s’est poursuivie en 2014. Il s’est agi de l’élargissement de la maturité du Bon BCC, à travers l’introduction de celle de 84 jours ainsi que de l’application de la discrimination du coefficient de la réserve obligatoire en fonction de la monnaie des dépôts.

En ce qui concerne le Bon BCC, appelé billet de trésorerie « BTR » jusqu’au 14 mars 2014, l’introduction de la maturité de 84 jours, dont la première opération a été lancée le 02 avril 2014, a répondu à la nécessité de (i) ponctionner la liquidité oisive en vue de réduire les pressions de très court terme sur le marché et (ii) promouvoir le développement du marché secondaire de ce titre.

En outre, cette nouvelle maturité devrait permettre aux banques de disposer d’un titre à utiliser comme collatéral pour un éventuel refinancement à la Banque Centrale, tout en s’assurant un certain niveau de rémunération pour toute la période, échappant ainsi aux éventuelles évolutions baissières des taux d’intérêt.

S’agissant du réaménagement de la réserve obligatoire, il a consisté en une discrimination du coefficient entre celui sur les dépôts en monnaie nationale et celui sur les dépôts en devises. Cette réforme visait à encourager les banques à mobiliser davantage de dépôts en monnaie nationale en vue de contribuer au processus de la dé-dollarisation de l’économie congolaise. Quant au suivi de la politique monétaire, il a été efficacement assuré par le Comité de Politique Monétaire à travers ses réunions hebdomadaires et mensuelles.

III. Comportements des instruments de la politique monétaire

La politique monétaire a été restrictive en 2008, en vue de faire face :
-  aux effets décalés des chocs budgétaires et monétaires de fin 2007 ;
-  à l’inflation par les coûts tenant à la hausse des prix des produits pétroliers et alimentaires sur les marchés internationaux à partir du mois de mars 2008 ;
-  aux effets directs de la détérioration de la Position Nette du Gouvernement à partir du dernier trimestre 2008.

En conséquence, trois ajustements du taux directeur ont été opérés. De 22,5 % à fin décembre 2007, le taux est passé à 24,0 % en janvier, 30,0 % en juin et 40,0 % en décembre de l’année sous examen. Les modifications du taux directeur ont entraîné des variations automatiques du taux d’intérêt des facilités permanentes. Aussi, ce taux est passé de 25,0 % à fin 2007 à 42,5 % à fin 2008.

Il convient de relever qu’à la suite de la montée de l’inflation, le taux directeur réel a été négatif entre les mois de mai et août 2008. A fin décembre 2008, la marge de positivité a été ramenée quasiment à son niveau de décembre 2007, soit 12,4 points.

S’agissant du coefficient de la réserve obligatoire, il a été revu à la hausse en janvier 2008. Il est passé de 4,0 % à fin décembre 2007 à 5,0 %. Quant aux appels d’offres des billets de trésorerie, ils ont augmenté sensiblement au cours de l’année sous revue pour éviter les effets de second tour sur l’inflation. Ils sont passés de 9,0 milliards de CDF au 3 avril 2008 à 49,0 milliards de CDF à fin décembre de la même année. Les BTR ont permis de stériliser 47,0 milliards de CDF en 2008 contre 32,9 milliards une année auparavant, soit une ponction nette de 14,1 milliards.

La politique monétaire menée en 2009 a été restrictive en raison de fréquentes pressions inflationnistes sur la liquidité et des épisodes inflationnistes qui ont marqué l’économie au premier et au troisième trimestre. La mise en œuvre de la politique monétaire en 2009 peut être subdivisée en trois grandes phases :
-  de janvier à février : en vue de faire face aux pressions sur la liquidité et sur le niveau général des prix, lesquelles sont apparues au dernier trimestre 2008, la BCC a opéré un relèvement de son taux directeur, lequel est passé de 40,0 % à fin 2008 à 55,0 % et à 65,0 % en janvier 2009 ;
-  de février à juillet : maintien du dispositif de politique monétaire en raison de l’accalmie observée au niveau de principaux marchés. La régulation de la liquidité a été effectuée principalement par les opérations d’adjudication des billets de trésorerie (BTR) ;
-  de juillet à décembre : en réaction à l’expansion de la liquidité bancaire et aux tensions inflationnistes induites par la détérioration de la situation financière du secteur public, la BCC a procédé à un nouveau resserrement de la politique monétaire, via ses trois instruments. Le taux directeur et le coefficient de la réserve obligatoire ont été relevés respectivement à 70,0 % et à 7,0 % le 26 octobre 2009. D’autre part, les fourchettes d’appel d’offres des BTR ont été accrues pour augmenter les ponctions de la liquidité.

Pour renforcer l’action de la politique monétaire, la BCC a recouru à la politique de change, via les cessions des devises. Il sied de souligner que les modifications du taux directeur ont entraîné des ajustements automatiques du taux d’intérêt des facilités permanentes. Aussi, ce taux est passé de 42,5 % à fin 2008 à 72,5 % à fin 2009.

S’agissant du taux directeur réel, il a été marqué par deux évolutions :
-  de janvier à juin, cet indicateur a été négatif à la suite de la montée de l’inflation. Le taux directeur réel a atteint son niveau le plus bas au mois de janvier, soit -78,6 points de pourcentage ;
-  à partir de juin 2009, le ralentissement de l’inflation s’est traduit par la hausse du taux directeur réel. La marge est redevenue positive, atteignant 16,6 points à fin décembre.

Au cours de l’année 2010, les trois instruments de la politique monétaire ont évolué comme suit :

a) Taux directeur

Eu égard à la désinflation accélérée de l’économie, laquelle a commencé dès fin février, la Banque Centrale du Congo a procédé à cinq ajustements de son taux directeur. Le tableau ci-après présente les dates et la fréquence des révisions du taux directeur ainsi que les différents contextes ayant entouré ces ajustements.

Les baisses successives du taux de base ont visé, entre autres, la réduction de sa marge de positivité afin de diminuer le coût de la politique monétaire lié aux charges d’intérêt des BTR et induire également la baisse des taux débiteurs des banques (crédits en MN). Ainsi, à fin décembre 2010, la marge de positivité, après avoir atteint un pic de 48,3 points à mi mars, s’est située à 12,2 points contre 16,6 points à fin décembre 2009.

Le taux des facilités permanentes, par son arrimage au taux directeur, son évolution a correspondu à celle du taux directeur augmenté de 2,5 points. Par conséquent, ce taux, qui était de 72,5 % à fin décembre 2009, est passé à 24,5 % une année après.

b) Coefficient de la réserve obligatoire

Au cours de l’année 2010, la Banque Centrale du Congo a maintenu un statu quo en ce qui concerne cet instrument. Il est demeuré à son niveau de fin décembre 2009, soit 7,0 %. Cette option a relevé d’une stratégie de prudence en raison de la nécessité de conserver un levier de manière à faire face aux éventuels chocs expansifs imprévus sur la liquidité dans un contexte de baisse du taux directeur.

c) Adjudications du Billet de trésorerie

Les interventions de la BCC sur le marché via les BTR ont connu une expansion notable, le niveau de l’encours ayant plus que doublé à fin 2010. L’accroissement significatif des montants d’appels d’offres des BTR a été motivé par la nécessité de stériliser les injections des liquidités induites par, d’une part, les achats des devises opérées par la BCC entre mars et août et, d’autre part, l’expansion des paiements de l’Etat de fin août à fin décembre.

Le rendement réel des BTR (taux moyen pondéré réel ou TMP réel), notamment à 7 jours, a connu trois grandes phases suite aux ajustements du taux directeur :

1ère phase : hausse sensible du TMP réel des BTR jusqu’à 47,9 points à mi-mars, favorisée par le maintien du taux directeur à 70,0 % et ce, en dépit du ralentissement significatif de l’inflation ;
2ème phase : évolution à la baisse du TMP réel, atteignant 2,0 points à fin septembre. Elle est liée à la baisse des taux d’intérêt proposés par les demandeurs des BTR dans un contexte de contraction des montants d’appels d’offres et d’appréciation du taux de change. La détention des devises étant devenue moins rentable, la demande d’actifs en monnaie nationale – des BTR en particulier à cause de leur haut rendement réel – était devenue fortement concurrentielle ;
3ème phase : stabilité du TMP réel autour de 9,0 points, liée à la stabilité concomitante du TMP nominal autour de 18,0 % et du taux d’inflation autour de 9,0 %.

En ce qui concerne la première série des baisses de 2012, un premier ajustement a été réalisé le 30 mars et a porté le taux directeur à 17,0 % contre 20,0 % à fi n décembre 2011. La révision suivante, décidée le 21 mai a établi le taux à 12,75 %. A mi-juin, la BCC a effectué un troisième ajustement, lequel a fait passer le taux à 9,5 %. Compte tenu du niveau très faible de l’inflation, de nouvelles révisions du principal taux de base de la BCC ont été réalisées. Ces actions se sont traduites par le passage successif du taux directeur à 7,5 % à 6,0 % au mois de septembre et à 4,0 % le 26 décembre.

L’analyse du rythme d’ajustement du taux directeur montre que, globalement, l’intervalle de temps moyen pris par la BCC pour opérer une réduction du taux directeur a été de deux mois en 2012. Avec six révisions, la fréquence de modification de son taux directeur a atteint son niveau record depuis 2006.

La chute significative du taux directeur atteste la baisse progressive de la volatilité et de l’incertitude macroéconomiques résultant des avancées notables enregistrées en matière de conception et de mise en œuvre des politiques conjoncturelles. Le recul du taux directeur a influencé à la baisse les autres taux d’intérêt – nominaux et réels de l’économie.

S’agissant des taux réels, la marge de positivité du taux directeur a perdu 13,7 points, passant d’une année à l’autre de 17,6 à 3,9 points. Le taux d’intérêt moyen pondéré (TMP) réel des BTR à 7 jours a connu une chute substantielle, s’établissant à 0,1 point à fi n décembre 2012 contre 12,8 points à la période correspondante de 2011. La perte de rendement du BTR explique en partie la diminution de sa demande exprimée par les particuliers.

Comme en matière de taux directeur, la BCC a été très active en 2012 sur le marché monétaire avec ses enchères hebdomadaires des BTR. L’analyse des effets des adjudications des billets de trésorerie, dans le cadre de la régulation de la liquidité, révèle cinq principales phases :
-  de fin décembre 2011 à fin février 2012, les BTR ont permis de stériliser 56,7 milliards de CDF, justifié par la nécessité de contrer les tensions inflationnistes du mois de janvier ;

-  entre le début du mois de mars et celui du mois d’avril, les adjudications des BTR se sont traduites par une expansion de la liquidité d’un niveau de 86,7 milliards de CDF, essentiellement destinées à compenser les retraits de liquidité induits par le comportement des facteurs autonomes, principalement du crédit net à l’Etat ;

-  de fin avril à la mi-juin, les BTR ont opéré des ponctions préventives de liquidité destinées à contrer toute volatilité éventuelle des marchés dans un contexte de préparation de la mise en circulation des billets à valeur faciale adaptée ;

-  de mi-juin à mi-août, des injections de 47,3 milliards de CDF ont été réalisées.

En effet, après le succès de l’opération de mise en circulation des billets de 1.000 CDF, 5.000 CDF et 10.000 CDF, d’une part, et de croissance économique soutenue, d’autre part, la politique monétaire se devait d’être accommodante afin de répondre au besoin de liquidité supplémentaire y afférent ;

De mi-août à fin décembre 2012, des retraits de 27,0 milliards de CDF ont été réalisés afin de prévenir les risques éventuels d’expansion de liquidité pendant la période des fêtes de fi n d’année et préserver la stabilité du cadre macroéconomique.

Il sied de souligner que l’encours des BTR a d’abord connu une forte augmentation, atteignant un pic de 171,7 milliards de CDF à fi n février, avant d’amorcer une tendance globalement baissière entre fi n mars et mi-août, période au cours de laquelle il s’est établi à 68,0 milliards. De fi n août à fi n décembre, l’encours des BTR a été moins variable, se stabilisant autour de 95,0 milliards de CDF.

La Banque Centrale du Congo a maintenu le coefficient de la réserve obligatoire à 7,0 % eu égard à la nécessité de disposer d’un levier de sécurité dans un contexte de baisse sensible et simultanée du taux directeur et de l’encours des BTR. Il importe de noter que la dernière modification du coefficient de la réserve obligatoire (de 5,0 à 7,0 %) est intervenue le 26 octobre 2009 en raison des tensions importantes qui avaient marqué la liquidité bancaire en cette période.

Au cours de l’année 2013, la Banque Centrale du Congo a continué à assouplir sa politique monétaire en procédant à deux reprises à la révision à la baisse de son taux directeur, en raison d’une par semestre.

Au premier semestre, l’Institut d’Emission a baissé son principal taux contrairement à la période correspondante de 2012 où il l’avait révisé à trois reprises. En effet, ce taux de base est passé de 4,0 % en décembre 2012 à 3,0 % à fi n février 2013. Cette révision a été effectuée dans un contexte de décélération du rythme de formation des prix intérieurs et de poursuite de la stabilité sur le marché de change où le taux est resté relativement stable par rapport à la période correspondante de 2012.

Il était donc devenu nécessaire, dans cet environnement d’absence des risques majeurs tant internes qu’externes sur les prix intérieurs, que l’objectif du financement de l’économie soit poursuivi afin de soutenir la croissance économique en permettant aux banques de se refinancer éventuellement à moindre coût.
Au second semestre, l’ajustement du taux directeur a été opéré le 08 novembre, le faisant baisser à 2,0 %. Ainsi, le taux directeur de la Banque Centrale du Congo a atteint son niveau historique le plus bas. A cette période, l’inflation demeurait sous contrôle et les fluctuations du taux de change sont restées en adéquation avec les fondamentaux de l’économie.

En date du 03 octobre, le coefficient de la réserve obligatoire a été revu à la hausse sur les dépôts à vue, passant de 7,0 à 8,0 %. Cette situation, combinée à l’accroissement important de dépôts bancaires, a permis de ponctionner 61,1 milliards de CDF en 2013 contre 35,5 milliards une année plus tôt.

L’action du Billet de Trésorerie a été déterminante dans le maintien de la stabilité du marché de change ainsi que celui des biens et services au cours de l’année sous analyse. Cet instrument a ponctionné 69,3 milliards de CDF de liquidité bancaire.

Cette ponction globale occulte des injections qui ont caractérisé le début et la fi n de l’année :
-  la première, effectuée au premier trimestre, en vue de compenser les ponctions via les excédents du trésor public ;
-  la seconde, intervenue au mois de décembre, afin de faire face aux importants retraits de la clientèle en raison des festivités de fi n d’année.

Par contre, les ponctions réalisées, entre fi n mars et novembre, sont expliquées par l’anticipation de l’accroissement de liquidité, impulsé notamment par le remboursement des arriérés 2012 de la TVA et la consommation accrue des ressources issues de l’allègement de la dette multilatérale (IADM).

S’agissant de la maturité des BTR, la volonté de favoriser les soumissions à 28 jours a été maintenue, induisant la prédominance de l’encours de cette maturité. Ainsi, à fin 2013, le BTR à 28 jours a représenté 63,0 % de l’encours global.
En ce qui concerne le volume des soumissions reçues des banques, il a traduit la surliquidité ayant caractérisé celles-ci au cours de la période. En effet, leurs moyennes pour les BTR à 7 jours se sont situées à 54,9 milliards de CDF contre 42,1 milliards pour le volume moyen d’appels d’offres.

Durant l’année 2014, le taux directeur est a été maintenu à 2,0 %. Pour rappel, l’Institut d’Emission avait procédé, à deux reprises, à la révision dans le sens baissier du taux directeur, une année auparavant.

Par ailleurs, le maintien du taux de base pendant l’année 2014 a été justifié notamment par :
-  la stabilité macroéconomique attestée, essentiellement, par le faible niveau de l’inflation de 1,03 % en glissement annuel et la maitrise du taux de change dégageant une appréciation de 0,11 %, d’une année à l’autre ;
-  les perspectives favorables de l’activité économique attestées par le renforcement de la confiance des chefs d’entreprises. En effet, l’indice du baromètre de la conjoncture est passé, en moyenne annuelle, à 21,6 % en 2014 contre 17,8 % une année avant.

En 2014, le coefficient de la réserve obligatoire a permis de ponctionner 16,1 milliards de CDF contre un niveau programmé de 26,7 milliards. Il sied de relever que le niveau réalisé demeure inférieur à celui de 2013 situé à 61,1 milliards.

L’évolution de la réserve obligatoire en 2014 révèle deux périodes marquées par une ponction de 22,2 milliards de CDF au premier semestre et une injection de 6,1 milliards au deuxième semestre, liée à un ajustement à la baisse des coefficients de réserve en monnaie nationale. En effet, à partir du mois de juillet, le coefficient sur les dépôts en monnaie nationale est passé de 7,0 % à 5,0 % pour les dépôts à vue et de 3,0 % à 0 % pour ceux à terme.

Au cours de l’année 2014, l’évolution de l’encours du Bon BCC révèle deux phases majeures :
-  la première, couvrant les trois premiers trimestres, a été caractérisée par des injections de 104,3 milliards de CDF dans le but de compenser les retraits de liquidité induits par les excédents budgétaires ;
-  la seconde, se rapportant au dernier trimestre, a été marquée par des ponctions de 47,4 milliards de CDF afin de préserver la stabilité du cadre macroéconomique dans un contexte d’expansion de la liquidité pendant les fêtes de fin d’année.

Il sied d’indiquer que la maturité à 7 jours a été suspendue de juin à octobre 2014, à la suite de la remarquable stabilité observée au cours de cette période. L’encours, établi à 164,3 milliards de CDF à fin 2013, s’est situé à 107,4 milliards à fin 2014.

Au 28 octobre 2015, l’encours Bons BCC s’est situé à 30,0 milliards de CDF, dégageant des injections mensuelle et annuelle respectivement de 9,0 milliards et 77,4 milliards. Cet encours est reparti de la manière suivante : 5,0 milliards pour la maturité à 7 jours, 15,0 milliards pour la maturité à 28 jours et 10,0 milliards pour celle à 84 jours.

Les taux moyens pondérés des Bons BCC à 7, 28 et 84 jours se sont situés respectivement à 0,25 %, 0,58 % et 0,63 % au 28 octobre 2015, soit des niveaux identiques à ceux réalisés un mois plutôt pour les 7 et 84 jours alors que celui à 28 jours s’était situé à 0,36 %. S’agissant des marges de positivité, le taux directeur réel s’est chiffré à 1,28 point contre 0,77 point à fin décembre 2014. Quant aux taux moyens pondérés réels des Bons BCC à 7, 28 et 84 jours, ils ont été négatifs pour les trois maturités, soit -0,47 point pour celui à 7 jours, -0,14 pour celui à 28 jours et -0,09 point pour celui à 84 jours.

Le coût financier mensuel des opérations Bons BCC au 28 octobre 2015 s’est élevé à 7,78 millions de CDF contre 7,58 millions en septembre et 30,38 millions à la période correspondante de 2014. En cumul annuel, il a totalisé 326,00 millions de CDF contre 1,29 milliard à la période correspondante de 2014.

Au 31 octobre 2015, le compte courant des banques a connu une hausse de 139,55 milliards de CDF, se situant à 411,67 milliards de CDF contre 272,12 milliards au 31 décembre 2014 et 290,8 milliards de CDF le mois écoulé. La moyenne de la réserve obligatoire notifiée pour la période du 15 octobre au 14 novembre 2015 étant de 240,25 milliards de CDF, il se dégage des avoirs excédentaires des banques de 171,41 milliards de CDF contre 109,66 milliards à la période correspondante de l’année 2014.

IV. Comportement des facteurs de la liquidité bancaire

a) Facteurs autonomes

Durant la période de 2008, les facteurs autonomes ont induit une injection de 98,7 milliards de CDF dont 9,1 milliards injectés au premier semestre et 89,6 milliards au second semestre.
Cependant, en 2009 les injections de la liquidité découlant de l’évolution des facteurs autonomes sont expliquées par l’accroissement important des autres postes nets hors BTR, lesquels ont augmenté de 207,4 milliards de CDF.

L’interaction des facteurs autonomes et institutionnels de la liquidité bancaire s’est traduite par une injection nette de 7,4 milliards de CDF au cours de l’année 2010 contre une injection programmée de 143,5 milliards. Le respect de la programmation monétaire s’est traduit par la chute de l’inflation et la stabilité du taux de change.

Une ponction de la liquidité de l’ordre de 29,9 milliards de CDF a été enregistrée à la faveur des facteurs autonomes contre une injection de 55,2 milliards à fin 2009. Cette évolution a procédé principalement de l’amélioration de la position nette du Gouvernement

L’évolution des facteurs de la liquidité bancaire révèle une injection nette globale de 154,2 milliards de CDF en 2011, en dépassement de 35,4 milliards par rapport au niveau retenu par la programmation monétaire. Cette injection procède essentiellement des apports de liquidité réalisés via les facteurs autonomes au second semestre.

L’évolution s’est traduite par une injection annuelle de 166,9 milliards de CDF contre celle programmée de 150,6 milliards. Cette injection de liquidité tient à l’expansion des avoirs intérieurs nets, principalement du crédit net à l’Etat et des autres postes nets. Le comportement des avoirs intérieurs nets a été à l’origine du dépassement de la cible de base monétaire au sens strict en 2011.

En ce qui concerne les avoirs extérieurs nets, une contraction de 152,4 milliards de CDF a été enregistrée en raison notamment de paiements en devises du secteur public, en rapport à l’organisation des élections, dans un contexte de tarissement des appuis extérieurs. Il convient de relever que, n’eût été la détérioration des avoirs extérieurs nets, l’augmentation de l’offre de monnaie centrale aurait été plus importante particulièrement au second semestre.

Au cours de l’année 2012, les facteurs autonomes de la liquidité ont contribué à un élargissement de la liquidité chiffré à 32,8 milliards de CDF contre une injection attendue de 151,8 milliards. Ces injections sont expliquées conjointement par l’expansion des avoirs extérieurs nets de 316,6 milliards et par la forte contraction des avoirs intérieurs nets (hors billets de trésorerie) située à 283,8 milliards.

Il convient de relever durant la même période de 2012 qu’une chute importante des avoirs intérieurs nets hors BTR a été remarquée, cet agrégat ayant enregistré une baisse de 298,2 milliards de CDF, sous l’effet de l’amélioration de la Position Nette du Gouvernement, alors qu’il n’était prévu qu’une faible contraction de 19,8 milliards.

En effet, au premier semestre, les facteurs autonomes ont été à la base d’une contraction de la liquidité bancaire. Ils ont baissé de 106,8 milliards de CDF alors que la programmation avait tablé sur une injection de 69,7 milliards. Cette évolution a été expliquée par le recul simultané de l’encours des créances sur l’Etat et des autres postes nets hors BTR. Au cours de cette période, le comportement des avoirs extérieurs nets indiquait une injection de liquidité de 125,1 milliards de CDF. Au second semestre, les facteurs autonomes n’ont induit qu’une injection de liquidité de 32,8 milliards de CDF.

En 2013, les facteurs autonomes ont induit un accroissement de liquidité de 209,3 milliards de CDF, soit un dépassement de 14,3 milliards par rapport à la programmation.
Ce dépassement est expliqué par l’augmentation des avoirs intérieurs nets de 30,0 milliards au-delà du seuil attendu alors que les avoirs extérieurs nets se sont situés à 15,7 milliards en deçà de leur cible.

L’évolution des facteurs autonomes laisse entrevoir deux périodes distinctes. La première, caractérisée par des reprises de la liquidité et, la seconde, marquée par des injections, mais à des rythmes variés. En effet, de fi n décembre 2012 à fi n juin 2013, les facteurs autonomes de la liquidité ont induit une ponction de la liquidité de 57,2 milliards de CDF. Au cours de cette période, les avoirs intérieurs nets hors Billet de Trésorerie ont réduit la liquidité bancaire de 17,3 milliards localisés aux niveaux du crédit net à l’Etat et des autres postes nets de la Banque Centrale. Cette situation a été due aux excédents du Trésor réalisés à la grande échéance du mois de mars entrainant également une hausse des avoirs extérieurs nets de 28,4 milliards.

Au second semestre, les facteurs autonomes ont connu une forte montée atteignant 193,5 milliards de CDF contre une programmation de 121,9 milliards. Cet accroissement est expliqué par le rachat des recettes publiques en devises entrainant une expansion des avoirs extérieurs nets.

En 2014, l’expansion de la liquidité via les facteurs autonomes n’a été que de 14,6 milliards de CDF contre un volume attendu de 144,6 milliards. Le gap ainsi observé est principalement occasionné par le comportement des avoirs extérieurs nets qui ont asséché la liquidité bancaire de 28,4 milliards alors qu’ils devaient injecter 207,4 milliards de CDF.
L’analyse, sous les deux périodes de l’année 2014, relève que :

-  au premier semestre, les facteurs autonomes ont ponctionné 81,8 milliards de CDF contre une injection prévue de 41,7 milliards. Cet assèchement de la liquidité bancaire a été essentiellement occasionné par le comportement des avoirs intérieurs nets à travers le crédit net à l’Etat qui, comme l’indique le tableau ci-dessus, a réalisé une ponction nettement supérieure à sa programmation ;
-  au second semestre, bien qu’en deçà du niveau programmé, les facteurs autonomes ont pu réaliser une injection de liquidité de l’ordre de 96,3 milliards de CDF. L’afflux de la liquidité aux six derniers mois de l’année est du ressort des avoirs intérieurs nets où toutes ses composantes renseignent des niveaux de réalisation bien supérieurs à ceux programmés.

A fin octobre 2015, les facteurs autonomes ont contribué à une ponction de la liquidité de 12,1 milliards de CDF contre une injection programmée de 158,1 milliards. Cette évolution est principalement liée aux avoirs extérieurs nets qui ont ponctionné 147,1 milliards, alors que les avoirs intérieurs nets ont injecté 135,0 milliards de CDF.

b) Facteurs institutionnels de la liquidité bancaire

Au cours de l’année 2008, les facteurs institutionnels de la liquidité bancaire ont permis de stériliser globalement 16,6 milliards de CDF, résultant des ponctions de 27,4 milliards de CDF et des injections de 10,8 milliards. Cependant, le comportement des facteurs institutionnels révèle deux évolutions.
Au premier semestre, ils ont induit une injection globale de 3,0 milliards de CDF, expliquée principalement par la baisse de l’encours de BTR et l’accroissement du refinancement des banques.
Au second semestre 2008, les facteurs institutionnels ont conduit à une neutralisation de la liquidité d’un montant de 19,7 milliards de CDF, essentiellement à la suite de l’action des BTR.

Au cours de l’année 2009, les injections de 11,1 milliards de CDF, induites par les facteurs institutionnels (ou facteurs de politique monétaire), résultent essentiellement de l’accroissement de l’encours de refinancement des banques. Ces injections ont occulté les ponctions opérées par les BTR de 9,7 milliards de CDF et par la réserve obligatoire de 29,2 milliards de CDF.

Durant la période de 2010, les facteurs institutionnels ont contribué à une injection nette de 37,2 milliards de CDF à travers essentiellement les achats des devises réalisées par la BCC afin de conforter son matelas des devises. Il convient néanmoins de relever que les BTR, la réserve obligatoire et les ventes des devises ont permis de stériliser 112,0 milliards de CDF au cours de l’année 2010.

Au cours de l’année 2011, les retraits de liquidités réalisés via les opérations de politique monétaire ont été moins importants que prévu. En effet, les ponctions de liquidités se sont chiffrées à 12,7 milliards de CDF contre une cible de 31,9 milliards. Cette situation tient aux apports en liquidité de 21,4 milliards de CDF, à travers les adjudications de BTR et le refinancement des banques, lesquels ont réduit la portée des ponctions réalisées par la réserve obligatoire.

Au premier semestre 2011, dans un contexte de stabilité du taux de change et d’augmentation de la demande de monnaie nationale impulsée par la croissance du PIB réel, la BCC a, d’une part, procédé à un élargissement de la liquidité via ses instruments de politique monétaire, totalisant une injection de 32,4 milliards de CDF.

Au second semestre, en dépit de la neutralisation d’une importante quantité de liquidité, les retraits opérés ont été en deçà du flux-objectif. Pour ce qui est de la réserve obligatoire, son comportement s’est globalement traduit, au cours de l’année, par des absorptions de liquidité dont le niveau a dépassé la cible fixée. Le volume annuel de liquidité stérilisé par la réserve obligatoire s’est établi à 32,5 milliards de CDF. Concernant les billets de trésorerie (BTR), les appels d’offres effectués ont, de façon générale, induit une injection annuelle de 20,6 milliards de CDF. Cependant, une alternance remarquable entre les périodes de ponction et d’injection de liquidité a été observée tout au long de l’année.

En effet, de janvier à la première semaine d’avril 2011, les adjudications des BTR ont contribué à un élargissement de la liquidité de l’ordre de 35,7 milliards de CDF, nécessaire pour compenser les retraits réalisés par la réserve obligatoire. De mi-avril à mi-mai, la BCC a procédé à des interventions stérilisées afin de neutraliser les effets sur la liquidité bancaire des achats des devises effectués dans le cadre des interventions sur le marché des changes, favorisés par l’échéance fiscale. Ainsi, une ponction de 48,2 milliards de CDF a été réalisée.

Après une période marquée par des injections entre fin mai et début août, de nouvelles ponctions de liquidité ont été opérées de mi-août à fin septembre 2011, en vue de contrer les injections découlant simultanément des paiements de l’Etat et des achats de devises par la BCC.
Le dernier trimestre de l’année 2011 a été marqué par des injections de liquidité expliquées principalement par l’augmentation de la demande de monnaie nationale liée au besoin de la campagne électorale. Cet état de chose a nécessité l’accroissement de la liquidité du marché dans un contexte d’assèchement de l’économie. En conséquence, une chute de l’encours des BTR a été observée.

L’évolution des facteurs institutionnels, en 2012, s’est traduite par un retrait net de liquidité chiffré à 28,9 milliards de CDF contre une programmation de 55,0 milliards. Eu égard aux perspectives favorables sur l’activité économique et sur fond d’un cadre macroéconomique stable, la Banque Centrale du Congo n’a ponctionné qu’environ la moitié du volume de liquidité programmé afin d’éviter l’assèchement de l’économie.

En ce qui concerne la réserve obligatoire, elle a permis de neutraliser 37,8 milliards de CDF contre une ponction programmée de 21,7 milliards. Les adjudications des billets de trésorerie (BTR), par contre, ont contribué à un élargissement de la liquidité de l’ordre de 20,0 milliards de CDF contre une ponction cible de 32,8 milliards. En effet, en vue d’éviter un assèchement des marchés (induit par les retraits de liquidité découlant des excédents du Trésor et de l’action de la réserve obligatoire), la Banque Centrale du Congo a significativement réduit le volume des BTR mis aux enchères.

A cours de l’année 2013 et en réaction au dépassement observé au niveau des facteurs autonomes et eu égard à la nécessité d’en endiguer les effets sur le marché, les facteurs institutionnels ne pouvaient que ponctionner plus que prévu. Dans ces conditions, ils ont ponctionné 130,4 milliards de CDF sur une programmation de 100,4 milliards.

Au premier semestre toujours de l’année 2013, une ponction de 35,4 milliards de CDF a été réalisée contre une injection programmée de 15,9 milliards. Cette ponction a fait suite à l’action du facteur refinancement qui a liquéfié le système bancaire à hauteur de 2,6 milliards contre 76,6 milliards attendus.
Au second semestre, le refinancement n’a ponctionné que 2,6 milliards de CDF alors que la programmation chiffrait cette ponction à 76,6 milliards. Ainsi au cours de cette période, les facteurs institutionnels ont entrainé une diminution de la liquidité de 94,9 milliards. L’expansion de la liquidité suite aux dépôts de l’Etat dans les banques commerciales a réduit le recours des banques au refinancement.

A fin décembre 2014, les instruments monétaires ont induit une expansion de la liquidité pour un montant de 110,3 milliards de CDF. Cet accroissement de l’offre monétaire résulte de l’évolution de l’encours du Bon BCC et du refinancement alors que l’action de la réserve obligatoire a ponctionné 16,1 milliards, en dépit de la baisse de son coefficient sur les dépôts à terme en monnaie nationale.

La déclinaison semestrielle de l’évolution de la liquidité régulée en 2014 par les facteurs institutionnels renseigne que :
-  au premier semestre, sur une ponction attendue de 20,8 milliards, une injection de 55,3 milliards a été notée, suite à une contraction de 74,8 milliards de l’encours de Bon BCC, bien que l’action de la réserve obligatoire ait occasionné une ponction de 22,2 milliards de loin supérieure à celle programmée, soit 8,3 milliards de CDF ;
-  au second semestre, les facteurs institutionnels ont injecté 55,0 milliards de CDF contre une ponction programmée de 25,3 milliards, justifiée par une hausse de 66,7 milliards de l’encours de refinancement et une baisse de 6,1 milliards du volume de la réserve obligatoire, dans un contexte de retrait de liquidité à travers le Bon BCC.

Les instruments de la politique monétaire en 2015 ont injecté de la liquidité à hauteur de 52,2 milliards de CDF contre une ponction programmée de 51,4 milliards. Cette situation est consécutive à l’injection réalisée via les Bons BCC de 77,4 milliards, contrebalancée par les ponctions opérées par l’encours de refinancement de 12,4 milliards et la réserve obligatoire de 12,8 milliards de CDF.

V. Multiplicateur monétaire

La tendance haussière du multiplicateur monétaire observée en 2008 s’est poursuivie en 2009. En effet, ce dernier a augmenté de 0,5 point en 2009 contre une hausse de 0,4 point une année plus tôt. Cette tendance est en rupture par rapport à la stabilité de cet indicateur, observée de 2003 à 2007. Cette évolution est attribuable à la croissance plus rapide de la masse monétaire par rapport à la base monétaire, liée notamment à l’expansion des dépôts bancaires.

Le multiplicateur monétaire est demeuré relativement stable autour d’une moyenne de 3,4 en 2010 contre celle de 3,2 l’année précédente. Une hausse marginale de 0,2 point a été notée en 2010, imputable à la croissance légèrement supérieure de la masse monétaire par rapport à celle de la base monétaire écart de 0,5 point.

Le multiplicateur monétaire a atteint une moyenne de 3,4 au cours de l’année 2012 contre 3,3 en 2011. Cette évolution s’explique par un accroissement du crédit du système bancaire qui a accru les dépôts bancaires. La baisse constatée au cours des mois de mars et d’avril s’explique en grande partie par l’accroissement de la base monétaire via les dépôts à la banque centrale, qui a servi au désengagement vis-à-vis de la Banque Centrale.

Quant à l’évolution du multiplicateur programmé, le niveau attendu en 2012 était autour d’une moyenne de 3,2. Ce niveau est expliqué par l’hypothèse de la constance du multiplicateur en vue d’assurer le lien entre la base et la masse monétaire et, partant, l’inflation qui est l’objectif final de la politique monétaire.

Le multiplicateur monétaire est resté relativement stable au cours de l’année 2013.
En effet, établi à 3,47 à fin 2012, il s’est situé à 3,51 en décembre 2013. Toutefois, il a été observé un pic au mois de novembre où il s’est établi à 3,92 suite à un important accroissement du crédit au secteur privé.

A l’instar de l’année 2013, le multiplicateur monétaire en 2014 a été globalement stable, évoluant autour d’une moyenne de 3,7. Cet agrégat, mesurant la création monétaire supplémentaire générée par une augmentation de la base monétaire, a connu un pic et un niveau bas respectivement en mars et en décembre.

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